汽车：利润增速平稳，三大机会奔驰依旧
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汽车板块：利润增速平稳,三大机会奔驰依旧
■中国证券报
前5个月汽车行业利润增长快于收入增速,行业毛利率略有下滑,但费用水平下降
,促使销售利润率与ROE均上升.其中,商用车出口呈现几何翻番式增长,单车均价上升
,行业效益水平好于预期. 我们认为,汽车板块一向分歧较大,但有分歧的行业才有超
预期投资机会,下半年汽车板块可能存在纠错性行情. 我们看好固定资产经营运效率
高的商用车企业,高成长的零部件制造公司和重卡产品.
销量增速略有调整
上半年汽车销量仍保持较快增长,但开始增速回落.数据显示,上半年行业销售51
8.22万辆,与07年上半年相比增长18.52%.其中,六月份全国销售汽车83.68万辆,同比
增长15.35%.受油价提升,南方水灾等诸多利空因素影响,6月的单月同比增长低于5月
.
分类别看,6月乘用车销售58.84万辆,同比增长15.24%,商用车销售24.85万辆,同
比增长15.58%.上半年,乘用车共销售360.9万辆,同比增长17.07%,商用车销售157.32
万辆,同比增长21.98%.
乘用车中,轿车增速回落,交叉型车集中度高. 上半年轿车销售266.76万辆,同比
增长16.72%,比上年同期增幅下降9.2个百分点.其中1—1.6L排量市场占有率上升,由
07年同期的52.31%上升至55.92%.日系轿车市场占有率达到30%,高于自主品牌轿车近
5个百分点. 预计随着油价的上涨,节油性能较好的日系车市场占有率将进一步走高.
交叉型车集中度很高,通用五菱强者恒强. 随着产品性能提高及城镇农村市场的深入
开拓,交叉型乘用车08年表现优于07年.行业内龙头优势明显,上汽通用五菱08年上半
年销售29.87万辆,同比增幅近20%,市场占有率高达32%,规模化优势突出.交叉型车行
业前5名企业市场占有率高达92%.
商用车中,大客车与重卡增长较快.上半年商用车各子行业中重卡（含底盘与半挂
车）创出48. 6%的高增速,大客车在5月,6月增速迅猛,半年增长36%.对于客车行业,排
放标准升级导致部分提前购买行为.08年7月1日实施国三排放标准以后大中型客车平
均价格上升约2. 5万元.在公路客车领域,国三比例小于5%,我们认为这是上半年11米
—12米客车增速高达40. 82%的主要原因.对于卡车行业,国三转换前后重卡增速或将
回落. 重卡6月销量同比增长27.28%,为08年上半年增速最低的月份,08年第三季度为
国三转换期,预计重卡销量面临较大波动.
利润水平平稳提高
08年前5月汽车行业主营业务收入同比增长28.41%,重点企业（集团）则增长26.3%
,均优于行业销量增速,显示产品售价略有提高. 重点企业（集团）利润增长37.87%,高
于全行业35.83%的增幅.
从前5月的经济指标看,汽车业反映了三个特征.首先,毛利率略有下滑.受原材料
价格上升影响,汽车业毛利率下滑0.35个百分点; 其次,严格控制费用增长.汽车业管
理费用率下降,行业下降0.55个百分点,重点企业（集团）下降0.82个百分点.重点企业
的财务费用率与行业相比很低,且有进一步下降的趋势;最后,行业销售利润率仍保持
上升.由于严控费用,行业盈利水平提高,重点企业（集团）的销售利润率更优于行业均
值上升了0.57个百分点;
由于部分企业年初有一定原材料储备,受钢材等材料价格上涨影响的时间有所滞
后. 我们预计下半年汽车业将面临更大的成本压力,有提价能力的企业才能抵抗成本
风险.我们认为高端乘用车,商用车成本转嫁能力相对较强.
商用车企业有机会
我们认为行业面临困难较多之时,格局变迁凸显卓越企业的投资价值. 以宇通客
车（600066）, 中国重汽（000951）为例,宇通在上半年公路客车不景气的背景下大力发
展公交客车,以160%以上的公交客车销量保持较高增长. 中国重汽在国三卡车时代准
备充分,抓住先机抢占国三重卡市场份额.中国重汽,宇通客车固定资产周转率居于整
车行业之首,每单位净利润所需的固定资产最少,我们认为这种固定资产轻,营运效率
高的商用车企业在行业波动时期表现突出.
成本上升,通胀背景下提价能力尤显重要.我们注意到,遭遇原材料等生产成本上
升,企业反应明显分化.乘用车中仅高端车具备提价能力,大部分轿车企业只能严控成
本承担大部分压力,主要是由于乘用车的消费者结构分散,乘用车品牌众多,层次繁杂
.而商用车客户专业,需求较刚性,产品提价后能化解部分成本压力.
关注高成长零部件公司
在汽车行业增速放缓或短期波动的情况下,处于高成长期的汽车零部件公司具备
相对于大部分整车制造公司更高的投资价值.
首先,受汽车业终端需求影响小.由于整车制造企业直接面对消费者需求变化,当
终端需求放缓时, 存货增加,营业收入随之波动,营业成本难以随之调整,从而利润波
动幅度较大.而零部件企业面对的下游为整车制造商,市场结构和需求都较为稳定.
其次,处于高成长期,规模化优势更为明显. 与汽车行业基数较大的现状不同,我
国零部件行业还处于高成长期,截至5月底,我国汽车零部件制造业主营收入规模为38
73亿元,仅占汽车业主营收入的37%.而成熟的汽车制造业市场中整车与配件的产值比
例应为1： 1.7.目前上市的汽车零部件公司中有不少符合基数小,高成长,细分市场高
度规模化等特征,值得投资者关注.
最后,国际化程度高的零部件企业更有优势.长远看,国际化道路是汽车零部件公
司必经的发展道路,与我国整车国产化率不断走高的趋势相辅相成. 进入汽车集团的
全球配套体系是汽车零部件企业做大做强的根本途径,也有利于抵御地区性行业需求
波动风险.
我们建议投资者关注近期调整幅度很大的福耀玻璃（600660）和宁波华翔（002048
）.
重卡周期性特征较弱
与市场不同的看法是,我们认为重卡周期性特征较弱. 虽然有部分重卡产品与固
定资产投资相关,但该类产品比例较小.综合各方面信息,我们判断该类需求仅占重卡
总量的20%左右.
地方和国家重点建设项目对固定资产投资的刚性拉动作用,固定资产投资增
长速度有望保持在20%以上（国家统计局发布的最新数据显示,上半年我国全社会固定
资产投资68402亿元,同比增长26.3%,比上年同期加快0.4个百分点）.
我们上调中国重汽评级为"强烈推荐". 该公司是重卡行业龙头企业,技术力量雄
厚,应对排放标准提高准备充分.推出的EGR产品具有价格优势,并且维修保养方便,后
期市场前景将非常可观. 据了解,7月公司EGR产量占总产量的80%左右,显示市场对该
技术的高度认可.公司是市场上最先推出该技术产品的重卡企业,先发优势明显.
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